金融觀察/警惕全球主權債務危機\上海金融與發展實驗室特聘研究員 鄧 宇
近三年來，全球主權債務規模不僅迅速擴張，而且主權債務風險存在同步上升的趨勢。隨着全球競爭性加息進一步演進，全球融資環境持續收緊，融資成本繼續攀升，屆時不僅低收入國家將遭遇嚴峻的主權債務違約風險，而且高收入國家也可能出現潛在主權債務風險問題，值得高度警惕。
短期來看，全球利率處於歷史高點，美元融資成本攀升，而經濟下行壓力劇增，中小型國家的財政赤字將被迫提高，主權債務違約風險也可能上升。中長期看，如果全球經濟出現新一輪衰退或外部不確定性衝擊，將有部分主權國家的債務風險加速暴露，主權債務潛在違約風險可能引發部分國家和地區的政局動盪。
擴張主因
其一，應對新冠疫情衝擊，大規模增加財政預算。2020年初以來，全球新冠疫情爆發，面對歷史性突發公共衞生危機，各國不得不增加財政支出，一方面為抗擊新冠疫情而不斷追加財政預算，另一方面通過超大規模財政刺激盡可能避免經濟大範圍衰退。國際基金組織（IMF）在2020年中期發布的評估顯示，全球抗擊疫情的支出超過16萬億美元，其中美國的佔比超過30%，而英國的抗疫支出超過1200億英鎊，超出年初計劃五倍。由於大規模財政刺激和赤字擴張，各國中央政府債務佔國內生產總值（GDP）比重明顯上升。世界銀行統計顯示，2021年經合組織成員國中央政府債務總額佔GDP的比重上升至129.33%，比較2019年的增幅約20.5%。
其二，經濟復甦增長受挫，財政收入大範圍下降。三年來疫情給經濟增長帶來巨大挑戰，全球產業鏈幾乎處於「中斷」的邊緣，供給嚴重收縮。IMF統計顯示，2020年美國、日本、德國、英國、印度GDP實際同比分別下降3.4%、4.6%、3.7%、9.3%、6.6%。由於世界各國經濟普遍衰退，企業生產經營和居民消費受挫，財政收入大範圍下降。大部分發達經濟體推行高福利國家制度，財政收入依賴性較高，但經濟增長比較低迷，財政支撐作用減弱。統計顯示，2008年至2021年間發達經濟體一般政府收入佔GDP的比重長期維持在36%左右，而新興經濟體這一比值約27%。經濟增速持續放緩，財政收入增長空間受限，財政能力下降，大部分國家只能依靠外債維繫赤字平衡。
面臨挑戰
一是發達國家主權債務壓力承壓，亟待化解。通常而言，主權債務危機較少在大中型經濟體發生，但發達國家同樣存在主權債務違約風險。全球步入高成本時代，歐美發達國家過去所依賴的廉價商品和能源體系遭遇挫折，陷入「高通脹、高債務、高利率、低增長」困境，多重制約因素疊加，歐美國家大規模財政擴張政策空間將繼續收窄。貨幣政策轉向難度加大。由於歐美發達國家經濟增長前景堪憂，能源、軍事及福利開支等連年攀升，2023年歐盟和美國再度啟動財政擴張政策，美國的財政赤字將達到1.6萬億美元，歐洲各國政府的債券發行量將增加10%。目前，美國的聯邦債務規模高達31.4萬億美元，將面臨債務上限談判危機。美國彼德森國際經濟研究所（PIIE）認為，相較於政府關門，不及時調高政府債務上限，有可能導致美國國債違約，從而對美國乃至全球金融市場產生嚴重負面影響。
二是融資成本上升，新興國家債務負擔加重。參照歷史經驗，從全球主權債務嚴重危機的情況和主權破產或主權重建的案例來看，陸續發生過1980年代拉美主權危機、1994年墨西哥經濟危機、1998年俄羅斯金融危機、2002年阿根廷債務重建、2022年斯里蘭卡債務危機，這些主權債務風險事件從不同程度反映了新興國家發生主權債務危機的概率更高。主要原因在於新興國家經濟基礎薄弱，國際收支長期不平衡，不得不依賴外債維持財政赤字。經過三年疫情、烏克蘭衝突及歐美央行激進加息等連續衝擊，新興國家的經濟增速相對放緩，主權債務擴張的環境加快惡化，將帶來兩方面的挑戰。一方面，部分新興國家經濟萎縮乃至停滯，主權信用評級將面臨下調；另一方面，利率上升後融資成本增加，債務負擔將加重。IMF此前發布的報告估計，目前新興市場有約2370億美元的外債面臨違約風險。
三是部分國家和地區陷入長期的主權債務「陷阱」。2009年希臘爆發主權債務違約風險引發歐元區主權債務危機，經過十餘年努力，2022年希臘提前還清280億歐元救助貸款，宣布退出歐盟強化監督機制。但是從希臘的經濟增長前景和外債存量規模來看，未來出現主權債務風險或債務危機的可能性仍在。2000年阿根廷經濟出現嚴重衰退，政府赤字和債務情況顯著惡化，2002年阿根廷出現債務危機，此後多次向IMF求助。雖然阿根廷獲得IMF多次援助貸款、債務重組等支持，但卻日漸陷入主權債務「陷阱」之中，很難完全擺脫持續的主權債務違約風險。對大多數新興國家而言，嚴格控制主權債務規模、防止出現債務違約是避免落入主權債務「陷阱」的關鍵。
前景展望
三年來，全球主權債務潛在風險問題出現新的變化，從過去的「隱形、局部、小規模」向着「顯性、區域化以及大規模」的趨勢轉變。由前文可知，全球主權債務規模擴張主要在於新冠疫情、烏克蘭衝突的相繼爆發，前期的低利率、寬鬆融資環境轉變為高利率、緊縮融資環境，意味着主權債務規模上升的同時，償債付息的成本不斷上升，對債務方的償債能力和國家信用構成新的挑戰。
目前來看，前期斯里蘭卡已經發生過主權債務危機，而巴基斯坦、加納、埃及等國家同樣存在主權債務規模擴張過快、償債付息能力減弱等問題，歐元區內意大利、西班牙、希臘等也存在政府債務規模偏大、經濟增長放緩等潛在風險。如果外部形勢惡化，將可能觸發部分中型經濟主權債務違約風險。
當前，歐美國家並未走出高通脹陰霾，美國聯儲局和歐洲央行加息立場將難以轉變，比較突出的矛盾在於：激進加息引發的局部金融風險有上升態勢，緊縮的流動性和惡化的融資環境加劇，將導致資產負債結構失衡、資本金不足的中小金融機構面對破產倒閉風險。相較而言，類似斯里蘭卡等小型經濟體發生主權債務危機的外溢風險偏小，但中型經濟體一旦發生主權債務違約風險，將對區域金融穩定性構成威脅。
隨着全球步入高成本時代，嚴重依賴低利率「紅利」維繫財政赤字的模式已經很難持續，高利率環境下驅使高赤字國家被迫降低赤字。以新凱恩斯主義為代表的財政刺激計劃將顯現長期負面效應，美國式的無限財政擴張也有上限，主權信用也有邊界。因此，實現財政平衡應是妥善應對之道。
過去數十年來，全球主權債務違約以及危機處置雖然有較快進展，國際機構和主要債權國家提出了諸多可行性方案，但總體進展偏慢，圍繞主權債務重組、債務有限減免以及豁免等問題，國際共識及協調難度較大。IMF和世界銀行在1990年代中期推出「重債窮國」計劃，2020年國際機構提出《暫停償債倡議》，2021年IMF和世界銀行提出基於債務可持續性分析（DSA）的共同框架，主要通過延長到期日及降低利率來減免債務。2023年全球主權債務圓桌會議未能達成一致意見。長期而言，全球主權債務治理需要債權方、債務方及國際機構、私營機構等廣泛參與，最終目標在於促成主權債務透明度，既要保障債權國的合法權益，同時需要為債務國提供可持續、公正、透明的債務融資工具。
（本文僅代表個人觀點）
